Nvidia veröffentlichte erneut ein herausragendes Quartal, aber die Aktie fiel dennoch, da die Investoren eher die Rendite der KI-Wirtschaft einpreisten als nur den Erfolg des Chipherstellers.
Jonathan Raa/NurPhoto via Getty Images
Vielleicht der einfachste Weg zu verstehen Nvidias letztes Quartal ist, sich zwei Räume vorzustellen.
In einem Raum: Analysten, die das tun, was sie seit Jahren tun - Modelle aktualisieren, Kursziele höher setzen und Nvidias Zahlen wie einen wiederkehrenden Beweis dafür behandeln, dass der KI-Boom immer noch real, immer noch groß und immer noch sehr hungrig ist.
Im anderen Raum: Händler, die auf denselben Ausdruck starren und eine andere Frage stellen. Nicht „Hat
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Nvidia lieferte der Wall Street trotzdem ein Rekordquartal.
Der Umsatz für Q4 GJ26 belief sich auf 68,1 Milliarden US-Dollar, mit einem Rechenzentrumsumsatz von 62,3 Milliarden US-Dollar und einem GAAP-EPS von 1,76 US-Dollar. Das Unternehmen prognostizierte 78 Milliarden US-Dollar Umsatz für das laufende Quartal, während es in diesem Ausblick ausdrücklich keinen Rechenzentrumsumsatz aus China annahm.
Und dann fiel die Aktie. Etwa 5 % am Donnerstagmorgen, eine Reaktion, die das (nächste) Rekordquartal fast nebensächlich erscheinen ließ. Das Unternehmen tat, was es tun musste. Die Aktie reagierte, als ob sie etwas anderes brauchte: einen Grund zu glauben, dass die nächste Phase des KI-Aufbaus sich in Bargeld verwandeln wird, auf einem Zeitplan, mit dem die Wall Street leben kann.
Also ja, Nvidias letztes Quartal sah überragend aus. Und ja, die Reaktion sah immer noch skeptisch aus. Die Gewinne des Unternehmens taten das, wofür sie in dieser Ära ausgebildet wurden: sie übertrafen den letzten „übertrafen“ vergrößerten die Kluft zwischen dem Unternehmen und dem Rest des Halbleiteruniversums — und ließen die Aktie immer noch wie ein Referendum über den KI-Ausbau handeln. Denn Nvidia ist zum vierteljährlichen Zeugen einer KI-Wirtschaft geworden, die jetzt weniger wie eine Markt-Revolution und mehr wie ein Kapitalallokationsproblem mit einer sehr teuren Nebenbesetzung behandelt wird.
Und wenn Nvidias Quartal der saubere Teil ist, wird der Rest der Diskussion schnell laut – Analysten, Strategen, Kolumnisten, ETF-Shops, Bären mit einem einzigen gruseligen Datenpunkt und Langzeit-Bullen, die klingen, als würden sie mit dem kurzfristigen Band vom Ende des Saals und durch eine geschlossene Tür sprechen. Das Ergebnis nach der Nvidia-Gewinnveröffentlichung ist also ein geteiltes Bild: Fundamentaldaten, die immer noch wie eine Maschine aussehen, und eine Aktie, die handelt, als müsste die Maschine beweisen, dass sie ohne Subventionen von der Geduld der Investoren laufen kann.
Investoren wurden darauf trainiert, von Nvidia Spektakuläres zu erwarten. Jetzt bestrafen sie es dafür, vertraut zu sein.
Dass die Aktie gefallen ist, „hervorhebt, dass die langfristigen Wachstumsbedenken der Investoren bestehen bleiben“, schrieb der geschäftsführende Partner von Deepwater Asset Management, Gene Munster, auch wenn er das Offensichtliche zugab: „Die Fundamentaldaten und der Ausblick waren besser als die erhöhten Flüsternummern.“ Das ist Nvidias neue Falle. Wenn „besser als Flüstern“ die Basislinie ist, beginnt der Markt, die Geschichte um das Viertel herum, anstatt nur das Viertel selbst zu bewerten.
Kevin Cook, Senior Stock-Stratege bei Zacks Investment Research, sagte, der Markt habe nicht einmal das richtige Setup für die Berichterstattung gehabt. Nvidia-Aktien waren „NICHT für Perfektion bewertet“, sagte er, „und doch lieferte das Unternehmen Perfektion und noch mehr – was in ihrem Maßstab nicht einfach ist.“
Der Markt verlangte ein A-plus, der Markt bekam ein A-plus, und der Markt begann trotzdem, nach einer höheren Note zu fragen.
Nvidia-CEO Jensen Huangs Aufgabe besteht jetzt darin, diese umgebende Geschichte in etwas zu verwandeln, das sich unvermeidlich anfühlt, anstatt aufregend. In der Telefonkonferenz zu den Ergebnissen griff er nach der saubersten möglichen Aussage: dass „die Nachfrage nach Tokens in der Welt vollständig exponentiell geworden ist.“ Er bot auch die maßgebliche Gleichung an, die Investoren sich selbst wiederholen sollen, wenn sie anfangen, sich Sorgen um Budgets zu machen: „In dieser neuen Welt der KI entspricht Rechenleistung den Einnahmen … Ich bin mir an diesem Punkt sicher, dass wir den Wendepunkt erreicht haben.“
Der Markt hat die Rede schon einmal gehört. Diesmal behandelte er sie wie ein Zeugnis, nicht wie ein Theaterstück.
Richard Clode, Portfoliomanager bei Janus Henderson, schrieb, dass der Grund, warum die Reaktion eisig aussehen kann, selbst wenn die Zahlen geschmolzen aussehen, darin besteht, dass „die Debatte sich von kurzfristigen Ergebnissen weg und hin zur Nachhaltigkeit der Investitionen in KI verlagert hat, angesichts von Bedenken hinsichtlich ihres Umfangs, ihrer Monetarisierung und potenziellen Cashflow-Beeinträchtigungen.“ Joseph Moore, Geschäftsführer und Leiter der US-Halbleiter bei Morgan Stanley $MS, sagte, die Zahlen lagen am oberen Ende der Erwartungen, die Aktienreaktion war gedämpft, und der Grund dafür sei, dass „die größeren Debatten, die die Aktie zurückhalten, langfristiger Natur sind.“
Händler kaufen nicht mehr das letzte Quartal; sie kaufen die Beständigkeit des dahinterliegenden Ausgabenzyklus.
Eine kleinere implizite Bewegung bedeutet nicht, dass Investoren ein kleines Quartal erwartet haben. Es bedeutet, dass Investoren ein großes Quartal erwartet haben – und bereits nach dem nächsten Zweifel gesucht haben, der auftauchen könnte. Und so steht Nvidia in einer absurden Haltung: Superlative zu liefern, während es immer noch als Stellvertreter für die Rentabilität aller anderen behandelt wird.
Auf Analystenseite ist die Haltung weiterhin allgemein konstruktiv. Die Notizen diskutieren die Gründe, aber sie stimmen im Fazit überein: Die Nachfrage ist noch da, die Wirtschaftlichkeit hält an und Nvidia scheint weiterhin so positioniert zu sein, dass es den größten Anteil am KI-Infrastrukturzyklus einnimmt.
David O’Connor von BNP Paribas behielt ein Outperform-Rating bei und erhöhte sein Ziel auf 270 Dollar. Die Ergebnisse waren „positiv“, schrieb er, doch „SBC-Anpassungen, ein einmaliger Effekt“ nahmen „leicht den Schwung aus einem herausragenden Quartal.“ In diesem Umfeld kommt „herausragend“ mit Fußnoten. William Blair stellte das Quartal als operativen Beweis dar, dass der Zyklus weitergeht. „Nvidia meldete einen robusten Abschluss“, schrieben Analysten, und die Ergebnisse „bestätigen weitgehend unsere Ansicht, dass das Unternehmen der Hauptnutznießer der laufenden KI-Investitionszyklen bleibt.“ Dieser Blickwinkel dreht sich um Kontinuität. Der Ausbau wird fortgesetzt und der Nutznießer sieht immer noch wie der Nutznießer aus.
Wedbush ging wie üblich maximalistisch vor; seine Notiz kam in Postfächern an als: „Nvidia liefert Blockbuster-Quartal/Leitfaden; wie Jordan bei den Bulls zuzuschauen.“ Dan Ives schrieb, „Um es unverblümt auszudrücken...dieses Quartal, Leitfaden und Konferenzgespräch gaben Technologe-Investoren alles, was sie wollten, in einem Geschenk mit roter Schleife“, und er behandelte Blasentalk als Kategorienfehler. „Jeder, der dies als KI-Blase bezeichnet, übersieht die reinen Zahlen und Capex-Dollars, die in das Rechenzentrum, GPU, Anwendungsfälle und Infrastrukturelemente dieser KI-Revolution fließen“, sagte er.
Die Ergebnisse des Quartals waren „superlativ“, sagte Asit Sharma, ein leitender Anlageanalyst und Hauptberater bei The Motley Fool, der dann auf ein Detail hinwies, das darauf hindeutet, dass Kunden tiefer in Nvidias Stack investieren: Die Skalierung des Netzwerkgeschäfts (11 Milliarden Dollar vierteljährliche Laufquote, 3,5-faches Wachstum im Jahresvergleich) ist ein „klares Zeichen, dass Unternehmen den Wertvorteil verstehen, so viel wie möglich vom Rechenzentrum (Fabrik) von Nvidia zu kaufen.“ Das ist eine Lock-in-Geschichte, die durch Positionen erzählt wird, nicht durch Adjektive.
Sharma sagt, der Stack entwickle sich zu einem Kostenargument, nicht nur zu einem Leistungsargument: „die Konvergenz von Netzwerken, Rack-Scale-Systemen, CPUs (Vera), die sich mit GPUs (Rubin) verbinden, und CUDA bieten einen niedrigeren Gesamtbesitzkosten für Inferenz im Vergleich zu zunehmend beeindruckender Konkurrenz.“ Er fügte auch einige von Nvidias bevorzugten Formulierungen hinzu — „höhere Leistung pro Watt“ und „niedrigere Kosten pro Token“ — denn das ist die Sprache, die das Unternehmen verwendet, wenn es möchte, dass der Markt Capex als rational und nicht als riskant betrachtet.
Ein anderer Analyst machte denselben Punkt mit einem leicht anderen Akzent. „Nvidias Antwort kam durch Integration — Silizium, NVLink, Netzwerk und vollständige Systeme, die zusammenarbeiten, um ein noch robusteres Plattformangebot zu bieten“, sagte Thomas Monteiro, ein leitender Analyst bei Investing.com, der den für die meisten bullischen Fälle zentralen Datenpunkt markierte: „Die rund 75 % Bruttomarge bleibt wohl der wichtigste Datenpunkt.“ Wenn Investoren sich über Kommerzialisierung Sorgen machen, werden die Margen zum Lügendetektor.
Es gibt auch einen strategischen Grund, warum Nvidia und seine Unterstützer das Gespräch immer wieder auf Inferenz lenken. Dort kann das Unternehmen möglicherweise die Nachfrage nach Rechenleistung am glaubwürdigsten mit Geschäftswert verbinden, und dort können die Hyperscaler am plausibelsten argumentieren, dass sie Einnahmequellen und keine Denkmäler schaffen. Sid Sheth, der CEO von d-Matrix, sagte, dass „die wichtigste Erkenntnis aus Nvidias Gewinnaufruf war ‚Inference equals revenue‘“, was „ein weiteres starkes Signal dafür ist, dass sich das Gravitationszentrum vom Trainieren der Modelle hin zu deren Ausführung verschiebt.“
Im Jahr 2026 bedeutet „Analysten bleiben optimistisch“ weniger das Feiern eines Quartals und mehr die Verteidigung einer Ökosystemthese: Die Ausgaben bleiben hoch, die Ausgaben bleiben notwendig, und Nvidia bleibt zentral für die Ausgaben.
Händler hingegen machen einen anderen Job. Sie zeichnen nicht. Sie führen einen Stresstest durch.
Nvidia-Gewinne sind nicht mehr nur Nvidia-Gewinne. Sie sind „die vierteljährliche Bestätigung der Gesundheit des KI-Handels“, schrieb Jake Behan, Direxions Leiter der Kapitalmärkte, mit „umfangreichen Welleneffekten“, die Einfluss auf „Hyperscaler, Halbleiterunternehmen, kämpfende Software-Namen, den NDX, den SPX und die Liste geht weiter“ haben. Nvidia wird aufgefordert, das Geschäftsmodell aller zu zertifizieren, die seine Produkte kaufen.
Er fügte hinzu, dass „vielleicht kein Quartal mehr auf dem Spiel stand als dieses.“ Die Vorzeichenlast ist so schwer, dass die Aktie Fragen mit sich bringt, die sie nicht vollständig beantworten kann. Und das führt zu einer Geld-jetzt-versus-Geld-später-Spaltung. „Der KI-Handel brauchte einige positive Nachrichten und der Gewinnbericht von Nvidia brachte viele davon“, sagte er. „Das Problem ist, dass dies ein Handel mit Geld-später bleibt und die Marktteilnehmer im Moment sehr anspruchsvoll gegenüber dem Handel mit Geld-jetzt sind.“
Aber „Geld-jetzt“ bedeutet nicht nur „Rückzahlung beweisen.“ Es bedeutet auch „Disziplin beweisen.“ Yvette Schmitter, die CEO von Fusion Collective, nannte das Quartal außergewöhnlich und sagte dann, dass die „Netzwerkexplosion“ darauf hindeutet, dass Nvidia seinen Griff auf den Stack verstärkt. Sie stellte auch Kapitalrenditen als Signal in einem Markt dar, der eine kurzfristigere Auszahlung verlangt: „NVIDIA generierte im letzten Quartal 35 Milliarden Dollar in bar, gab aber nur 4 Milliarden Dollar an die Aktionäre zurück.“ Selbst Investoren, die ihrer Schlussfolgerung vielleicht nicht zustimmen würden, können die Frage dahinter erkennen: Was passiert mit dem Geld, wenn Wachstum angenommen wird?
Das ist die Spannung, die die Händler einpreisen. Investoren sorgen sich, dass Nvidia die Reinvestition in das KI-Ökosystem weiterhin über die Rückgabe von Bargeld an die Aktionäre stellen wird. Nvidia wird jetzt bezahlt. Die breitere KI-Wirtschaft argumentiert weiterhin, dass für den Rest von ihnen ‚jetzt‘ bald kommen wird.
Es gibt auch einen breiteren Spillover-Effekt, der wichtig ist dafür, warum Nvidias Quartal als Ökosystem-Prüfung betrachtet wird. Ein Teil der Marktängste betrifft die Software-Schicht, wo ‚KI-Umsatz‘ schnell wachsen kann, ohne das Gesamtwachstum auf eine Weise zu steigern, die sich dauerhaft anfühlt. KI kann real sein und sich dennoch zuerst als Substitution und Kannibalisierung zeigen, bevor sie als netto-beschleunigte Beschleunigung erscheint. Michael Burry schrieb in seinem ‚Cassandra Unchained‘ Substack, dass Nvidias Kaufverpflichtungen eine Verschiebung hin zu ‚nicht kündbaren Bestellungen lange vor der Nachfragebekanntgabe‘ widerspiegeln. Die Infrastruktur des Ausbaus verändert sich, und diese Infrastruktur kann den nächsten Abschwung hässlicher machen, wenn die Käufe nachlassen.
Die Skepsis des Marktes ist nicht unbedingt irrational. Nvidia hat ein überzeugendes Argument, dass die Nachfrage nach Inferenz früh und zunehmend ist, aber der kurzfristige Anleger fürchtet Stabilität. Märkte lieben dauerhafte Trends. Märkte hassen unregelmäßige.
Diese Angst — Verlangsamung, nicht Zusammenbruch — ist der Grund, warum die Aktie fallen kann, selbst wenn Analysten ihre Modelle nach oben revidieren. Es ist der Grund, warum selbst optimistische Kommentare immer wieder Eingeständnisse über langfristige Debatten und Cashflow-Kontrollen einfließen lassen. Nvidia kann ein Quartal liefern, das wie eine Tabellenkalkulations-Halluzination aussieht, und der Markt kann dennoch im Wesentlichen fragen, was das nächste Kapitel ist, über die gleiche Geschichte mit noch größeren Zahlen hinaus.
Man muss nicht Diagramme fetischisieren, um anzuerkennen, dass, sobald eine Aktie unter bestimmte Linien fällt, eine andere Gruppe von Händlern auftaucht — diejenigen, denen Ihr bullisches Szenario egal ist, weil sie ein Signal handeln. Der Fall von Nvidia zog die Konkurrenten nach unten. Wichtige technische Level wurden durchbrochen. Der breitere Markt zog kein Gebot an. Diese Mechanismen sind wichtig, weil sie erklären, wie Skepsis zu einer entscheidenden Bewegung wird, anstatt zu einem Achselzucken.
Capex-Fragen stehen hinter einem Großteil des Verkaufs — können Hyperscaler in diesem Tempo weitermachen, ohne dass Investoren wegen der Margen und des Cashflows rebellieren, und können sie genug Fortschritte bei der Monetarisierung zeigen, um den gesamten Ausbau nicht zu einem Geduldsspiel zu machen? Das ist, wo das Erwartungslaufband auf die Capex-Straße trifft. Händler starren auf die Ausgabenpläne der Hyperscaler und fragen: Wie sieht eine ‚Abkühlung‘ aus — und wann wird sie eintreffen?
Händler bewerten Nvidias Quartal nicht im Vergleich zum letzten Quartal. Sie bewerten Nvidias Quartal im Vergleich zur Rentabilitätsgeschichte der Kunden, die es finanzieren — und im Vergleich zur Marktstimmung, die begonnen hat, nach kurzfristigem Nachweis für langfristige Ausbauten zu fragen.
Also bleibt der geteilte Bildschirm bestehen.
Analysten bleiben optimistisch, weil die Zahlen die Kernthese weiterhin stützen: Die Nachfrage ist nicht eingebrochen, die Margen deuten immer noch auf Preissetzungsmacht hin, und der Stack wirkt mit der Zeit klebriger. Händler nicht, denn der Handel hat sich zu einer Prüfung entwickelt, und Prüfung bringt Fristen mit sich. Der Markt will das Geld jetzt sehen, will den Capex-Zyklus als nachhaltig unter Cashflow-Druck sehen und will, dass der Rest der KI-Wirtschaft weniger wie ein Science-Fiction-Versprechen und mehr wie eine Reihe von Unternehmen agiert, die ihre eigenen Ambitionen finanzieren können, ohne den gesamten Markt in einen Geduldswettbewerb zu verwandeln.
Nvidia lieferte ein Monsterquartal. Der Markt diskontiert immer noch die Wirtschaft, die das Quartal wiederholbar machen soll — reibungslos, über Jahre, und mit Bargeld, das eher früher als später eintrifft.
Nvidia lieferte ein Monsterquartal. Der Markt diskontiert, ob das dahinterstehende Ökosystem ein ebenso reibungsloses — und ebenso profitables — liefern kann, ohne auf Geduld als Hauptantriebskraft angewiesen zu sein.
