Willkommen auf dem wirtschaftlichen Drahtseil: Die Preise steigen, das Wachstum schwächelt, und ein falscher Schritt könnte die USA in eine Stagflationsfalle stürzen. Monatelang war es nur ein Flüstern. Jetzt fängt es an, wie eine Sirene zu klingen.
Die Inflation steigt. Das Wachstum stagniert. Die Fed steckt fest. Und führende Ökonomen sagen, dass wir gefährliches Terrain betreten.
Chip Somodevilla/Getty Images
Willkommen auf dem wirtschaftlichen Drahtseil: Die Preise steigen, das Wachstum schwächelt, und ein falscher Schritt könnte die USA in eine Stagflationsfalle stürzen. Monatelang war es nur ein Flüstern. Jetzt fängt es an, wie eine Sirene zu klingen.
Paul Krugman war nicht der Erste, der Stagflation rief, aber seine Stimme wird gehört. In einem kürzlichen Substack-Post, legte der Nobelpreisträger einen überzeugenden Fall dar: Zölle, die tief in Smoot-Hawley-Gebiet liegen, eine Einwanderungsbekämpfung, die das Arbeitsangebot erstickt, und private Umfragedaten, die auf Alarm stehen. Für Krugman ist die Frage nicht, ob Inflation passiert – sondern ob der Stagnationsteil der Gleichung angekommen ist. Und zunehmend sieht die Antwort aus wie ja.
Die Bedingungen sind schulbuchmäßig. Die Inflation läuft heiß, Das BIP-Wachstum verliert an Höhe und der Arbeitsmarkt wackelt. Der Juli-Arbeitsmarktbericht verzeichnete nur 73.000 neu geschaffene Stellen – ein Drittel der Erwartungen. Die Arbeitslosigkeit stieg an. Und während offizielle... CPI-Daten ist noch nicht dramatisch gestiegen, private Umfragen erzählen jedoch eine andere Geschichte. Einkaufsmanager berichten über Kostenexplosionen. Der ISM Services Index, der typischerweise ein solider Inflationsindikator ist, deutet darauf hin, dass eine Inflation von 4% nur noch wenige Monate entfernt sein könnte.
Torsten Sløk, Chefökonom bei Apollo Global, hat gesagt, dass er das Zusammenspiel zwischen Zöllen, einem schwächer gewordenen Dollar und stagnierendem Wachstum beobachtet. Sløk hat konsequent gewarnt dass steigende Zölle, schleichende Inflation und stagnierendes Wachstum sich zu einem Stagflationssignal konvergieren. Er prognostiziert, dass das BIP auf etwa 1,2% verlangsamt wird, wobei die Inflation hartnäckig bei fast 3% bleibt und die Arbeitslosigkeit steigt. Er hebt auch das Hindernis durch einen schwächeren Dollar und zerbrechliche globale Lieferketten hervor.
„Zollerhöhungen sind typischerweise stagflationäre Schocks – sie erhöhen gleichzeitig die Wahrscheinlichkeit einer wirtschaftlichen Verlangsamung, während sie den Preisauftrieb verstärken“, schrieb Sløk in einem White Paper im Juni. „Dies ist die Definition von Stagflation.“
Die Vorsicht der Wall Street ist nicht nur Lärm – sie beruht auf zunehmenden Beweisen. Bei JPMorgan $JPM haben Ökonomen ihre BIP-Prognose für 2025 auf 1,3% gesenkt und führen dies auf einen Doppelschlag zurück: Trumps protektionistische Handelspolitik und einen Rückgang der Investitionsbereitschaft der Unternehmen. Ihre Rezessionswahrscheinlichkeit liegt nun bei 40%, wobei Unternehmensleiter Berichten zufolge zögern, Kapital aufgrund wachsender Unsicherheit sowohl in Bezug auf Zölle als auch Arbeitsmarktpolitik einzusetzen.
Dieses Zögern spiegelt sich im Verhalten der Investoren wider. Savvas Savouri, Chefökonom bei QuantMetriks, sagte gegenüber MarketWatch dass er den Investoren rät, sich in inflationsgeschützten Anleihen und Gold zu verstecken, und sieht Stärke bei großen multinationale Unternehmen mit Preissetzungsmacht und globalen Einnahmequellen. Kleinere Firmen mit inländischer Exponierung und hohem Refinanzierungsrisiko? Weniger.
„Wenn man durch die Frontscheibe statt durch den Rückspiegel schaut, ist klar zu sehen, dass die Stagflation in die USA kommt“, sagte er.
Olu Sonola, Leiter der US-Wirtschaftsforschung bei Fitch Ratings, stimmt zu, dass die Warnlichter aufleuchten. „Das Fazit ist, dass das Stagflationsrisiko signifikant gestiegen ist“, schrieb er in einer kürzlichen Kundenmitteilung, in der er auf zähe Preissteigerungen und Anzeichen einer Abschwächung des Arbeitsmarktes hinweist. Es ist nicht mehr nur theoretisch – es schleicht sich in die Daten ein. „Die Inflation entfernt sich weiter vom Ziel, das Wirtschaftswachstum im privaten Sektor hat sich erheblich verlangsamt und der Arbeitsmarkt hat gerade ein Warnsignal gegeben.“
In der Zwischenzeit sitzt die Federal Reserve in der Falle. Die politischen Entscheidungsträger beobachten, wie das Wachstum abkühlt, während die Inflation anhält, und die Hebel, die sie haben, sind stumpf. Zinserhöhungen riskieren, die Wirtschaft in eine Rezession zu treiben. Senkungen bergen das Risiko, eine weitere inflationäre Spirale auszulösen. Daher steht die Fed vorerst still – eine Position, die taktisch sinnvoll ist, aber sie verlässt, wenn sich eine Seite der Gleichung verschlechtert.
Was treibt den Wandel an? Zuallererst Zölle. Trumps zweite Amtszeit hat fast ein Jahrhundert der Handelsliberalisierung umgekehrt. Die durchschnittlichen Zolltarife sind wieder auf Niveaus zurückgekehrt, die seit den 1930er Jahren nicht mehr gesehen wurden. Und da die US-Wirtschaft weitaus stärker dem Handel ausgesetzt ist als damals, schmerzt es mehr. Krugman wies darauf hin, dass die Importe als Anteil am BIP ungefähr dreimal so hoch sind wie 1930, sodass der inflationsbedingte Schock verstärkt wird. Wie er es ausdrückte: „Ein Zoll ist im Grunde eine selektive Verkaufssteuer.“ Und mit einem Anstieg der effektiven Sätze um 15 Punkte steigen die Preise in eine Richtung.
Dann gibt es den Arbeitsmarkt. ICE-Razzien und Abschiebungen haben zu einem sichtbaren Rückgang der Zahl der im Ausland geborenen Arbeitnehmer geführt – einem Rückgang von jahrelangem Wachstum. Das Ergebnis? Ungepflückte Ernten, ins Stocken geratene Bauprojekte und Branchen, die auf Migrantenarbeitskräfte angewiesen sind, kämpfen darum, Personal zu finden. Das setzt das Angebot unter Druck, was den Preisdruck erhöht.
Wenn es in den letzten sechs Monaten einen Hoffnungsschimmer gegeben hat, dann ist es die KI gewesen. Ein Strom von Investitionen in Rechenzentren, GPU-Bestellungen und der Ausbau der Cloud-Infrastruktur hat die industrielle Aktivität gestützt, auch wenn die Verbrauchersektoren an Fahrt verlieren. Krugman sieht den KI-Boom als Grund dafür, dass die Verlangsamung nicht schwerwiegender war. Aber dieser Schub hat seine Grenzen. Hardware-Vorräte sind endlich. Der Ausbau von Rechenkapazitäten verläuft zyklisch. Und sobald diese Bestellungen nachlassen, gibt es keinen offensichtlichen nächsten Wachstumsmotor. Sløk wies auch auf Bedenken hin, dass die Märkte, insbesondere die „Fantastischen Sieben“ Technologiegiganten, das Ertragsrisiko, das mit einer Stagflationsverlangsamung einhergehen würde, nicht einpreisen.
Gleichzeitig schreckt die politische Volatilität private Investitionen ab. Die Unsicherheit rund um Zölle ist zu einer eigenen Steuer geworden. Unternehmen wissen nicht, ob sie im nächsten Jahr 10% oder 35% Zölle zahlen müssen. Trump hat scheinbare „Deals“ mit einigen Handelspartnern gemacht, aber sie sind nicht formalisiert. Die Einwanderungspolitik ist ebenso instabil. All diese Faktoren tragen dazu bei, die Gewässer für Unternehmensinvestitionen zu trüben, die sich bereits abschwächen.
Vor zwei Jahren lobten Ökonomen eine tadellose Disinflation: Die Inflation fiel, obwohl das Wachstum stark war. Jetzt sehen wir das Gegenteil. Die Inflation steigt, das Wachstum stockt und das Vertrauen erodiert.
Im Moment ist der Arbeitsmarkt die letzte Verteidigungslinie. Aber sogar der beginnt zu bröckeln. Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung steigen langsam an. Das Lohnwachstum verlangsamt sich. Die Kündigungsrate ist gesunken. Und die Einstellungen im Dienstleistungssektor fallen auf Niveaus, die mit einem BIP-Wachstum von nur 0,5% verbunden sind.
Dies ist, wie Krugman anmerkt, das, was Goldman Sachs $GS "Stallgeschwindigkeit" nennt - ein Punkt, an dem der Arbeitsmarkt beginnt, in einem sich selbst verstärkenden Zyklus schwächer zu werden. Sobald das Momentum nachlässt, stellen Arbeitgeber ein. Das führt zu einem geringeren Konsum, was zu noch weniger Einstellungen führt. Und im Gegensatz zu einer normalen Rezession, bei der die Inflation fällt, wenn sich das Wachstum abschwächt, bietet die Stagflation keine solche Symmetrie. Die Preise steigen weiter, auch wenn die Gehaltsabrechnungen schrumpfen.
Der CEO von JPMorgan Chase, Jamie Dimon, und andere Schwergewichte haben zunehmend ihre Stimmen erhoben und gewarnt, dass steigende Defizite, erratische Finanzpolitik und geopolitische Instabilität die Lunte zur Stagflation entzünden könnten. Der Ökonom Peter Schiff sagte Mitte Juni bei Fox Business, dass es "eine langwierige Rezession, wahrscheinlich eine viel schlimmere Finanzkrise als 2008" geben könnte, wenn die Fed nicht die Kontrolle zurückgewinnt. Schiff prognostizierte Stagflation und warnte vor einem "globalen Exodus" aus US-Aktien und -Anleihen, da ausländische Investoren zunehmend amerikanische Vermögenswerte zurückziehen.
Dennoch wehren sich einige Ökonomen. Sie argumentieren, dass die Risiken zwar real seien, die 2020er Jahre aber nicht die 1970er seien. Der Arbeitsmarkt bleibt flexibler. Die Inflationserwartungen sind besser verankert. Und die Fed hat heute viel mehr Glaubwürdigkeit als in der Ära von Nixon bis Carter. Matthew Jeffrey Vegari von Clearwater Analytics argumentiert, dass, obwohl steigende Zölle und Inflation Besorgnis erregen, die USA keine Stagflation im Stil der 1970er Jahre erleben. Der heute stärkere Arbeitsmarkt und die Glaubwürdigkeit der Fed deuten auf eine ernsthafte, aber weit entfernt von katastrophale Verlangsamung hin.
Dennoch ist es schwer, langfristige Pläne zu schmieden, wenn sich alles provisorisch anfühlt. Und im Moment tut es das zu sehr. Krugman macht seinerseits keine Prognosen - nur Beobachtungen. Aber seine Schlussfolgerung ist schwer misszuverstehen: Die Inflation steigt, die Stagnation ist da, und zusammen formen sie die fragilste Erholung seit über einem Jahrzehnt.
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